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　　来源：富国基金

　　最近市场上讨论“AI泡沫”的声音越来越多，再加上美联储降息预期持续降温，科技股集体坐上过山车。英伟达炸裂的财报，也没能缓解市场情绪的恐慌，继续跳水。

　　不少投资者很慌：这AI不会重蹈2000年互联网泡沫的覆辙，说破就破吧？今天用四条硬证据，帮你理清思路——AI泡沫确实存在，但现在还处在早期阶段，远没到该恐慌的时候。

　　先搞懂：AI泡沫到底是什么？

　　“AI泡沫”就是“铲子卖疯了，金子还没挖到”。

　　现在所有的AI基建，包括造算力卡、建数据中心、搞云服务，其实都是“卖铲子”的。用这些铲子，开发了好用的大模型去应用，比如去做人形机器人、去做智能驾驶、去做能高效解决具体问题的智能体，这些才是“挖金子”的。现在“买铲子”的投资将来是要在“挖金子”的环节赚回来，才能形成一个闭环。

　　市场担心的“泡沫破裂”，就是怕最后挖不到金子，前期砸的资本开支收不回成本，到时候不管是上游“卖铲子”的，还是下游“挖金子”的，股价都会崩。2000年的互联网泡沫，就是这么破裂的。

　　AI泡沫确实存在，但仍在早期，远不到“破裂”的地步。四条证据摆在这里：

　　证据一：涨幅和估值都没到“狂热”程度

　　先看最直观的股市数据，从纳指行情出发，对标上一轮互联网行情。

　　涨幅来看，自2022年11月以来，ChatGPT横空出世后，纳指年化收益率大概25%，2023-2025年盈利年化增速20%——大多数涨幅靠实实在在的盈利撑着，不是纯拔估值，这和1995-1999年互联网泡沫孕育期的节奏高度重合。

　　估值来看，瑞银报告指出，当前美股“Mag6”(六大AI科技巨头)的市盈率大概35倍，而2000年互联网泡沫时，头部公司的市盈率在60倍以上，几乎是现在的两倍。

　　证据二：大公司砸钱搞AI还撑得住

　　很多人担心“科技巨头砸钱搞AI，最后现金流断裂”，但拿数据对比就会发现，现在的“花钱逻辑”和2000年完全不同。

　　首先，现金流压力可控。2000年纳指的资本开支规模一度超过现金流；而现在AI行情下纳指资本开支与现金流同步增长，趋势较为健康。就算有些公司开始发债融资，也都是良性操作，没出现当年普遍“靠股权融资续命”的高危情况。

　　其次，大公司的“基本盘”很稳。三季报显示，多数美国科技公司利润率仍较好，美股信息技术指数的盈利指标维持高位。美国科技巨头们经过多年的积累，形成了成熟的商业模式和较为稳定的盈利收入，起码目前看来能稳稳托底AI投入。

　　证据三：应用端的“金子”若隐若现，算力仍短缺

　　AI不是光炒概念，“挖金子”的苗头已经出现了。从ChatGPT到谷歌Gemini多模态模型，大模型更新迭代不停；机器人、智能体也在慢慢落地，虽然还没到“改变世界”的程度，但一直在进步。

　　事实上，AI的渗透速度比历史上任何新技术都快。下图展示了各种新技术的扩散速度，可以发现AI技术的普及曲线最为陡峭，很快就达到了现在的40%水平，而且向上还有很大空间，或将带动AI需求持续释放。

　　同时，算力需求还较为紧缺。2000年互联网泡沫时，铺了一堆光纤最后没人用，全成了闲置资产。但现在的AI还处于算力紧缺的阶段。英伟达三季度交出了亮眼的成绩单，并表示到2026年订单能见度达5000亿美元，云服务商已售罄。黄仁勋表示：“现在你能找到的每一块GPU，都在被点亮并投入使用”。

　　证据四：“降息周期”加持

　　最后一条很关键：宏观利率环境，直接决定了科技股的“钱袋子”。

　　2000年互联网泡沫破裂，一个核心的触发原因是美联储连续加息——1999年6月到2000年5月，美联储加了6次息，累计加了175个基点，联邦基金利率飙升到6.5%，直接刺破了高估值泡沫。

　　但现在完全相反，美联储2025年9月已经重启降息，连续降息两次，大概率2026年还有2-3次的降息。近期12月降息预期降温影响的只是节奏，或早或晚，降息仍是终局。